GSR：加密项目财库过度集中于原生代币，顺周期结构加剧熊市脆弱性

8 月 8 日，加密做市商 GSR 发布加密财库管理分析指出，当前行业财库结构存在根本性脆弱：DAO 财库中近 70% 的资产以原生代币形式持有，分配给稳定资产或多元化储备的比例极低。

这种结构使项目在熊市中同时承受三重压力：代币价格下跌、协议活动减弱、费用收入萎缩。与此同时，运营成本多以美元计价，项目被迫以更低价格卖出更多代币来支付固定支出，进一步压低币价并加速财库消耗。

GSR 表示，项目团队往往在错误的时间点寻求保护：牛市期间无人愿意为期权支付保费，市场暴跌后对冲需求暴增，但此时隐含波动率已飙升，保护成本恰在需求最高时最昂贵，相当于“暴风雨已经在头顶才开始买保险”。

GSR 指出，保护头寸并不需要卖出代币。领口期权（collar）是较常执行的结构：项目在当前价格上方卖出看涨期权，用收到的权利金买入下方看跌期权，抵消后可实现零成本交易，使代币在选定区间内获得保底价。这种结构可将高波动资产转化为财务团队能够据此编制年度预算的价格区间，同时保留持仓和运营储备。

GSR 强调，领口期权只能保护建仓当日价格所在区间。能够穿越多轮周期的项目通常会将财库分层管理：运营储备以现金或稳定资产持有以覆盖开支；长期持仓保持投资属性并配置适当对冲；战略头寸不动用，也不危及组织生存。

其模型显示，若财库全部以原生代币持有，在大幅回撤中可能丧失多年运营跑道；而将储备分离并保护长期持仓，即使不依赖市场反弹，也能在很大程度上保留运营跑道。